外资行参与中国国债期货，意义几何？

2023年开年，第一财经获悉，渣打中国经相关监管机构同意，成为国内首家获准参与国债期货交易的在华外资银行。

渣打中国副行长、金融市场部总经理杨京日前对第一财经记者表示，外资银行是中国债券市场对外开放的重要桥梁之一。“我们将会有效运用国债期货作为对冲工具，更好地履行做市商义务，服务境内外客户、有效管理客户和银行自身风险。”

记者此前也从业内人士处获悉，2020年五大国有商业银行获准试水后的交易并不活跃。但未来不排除境内股份制商业银行也会被纳入，国债期货业务或将面向更多的境内机构。

首家外资行试水国债期货

2023年1月初，渣打中国通过期货公司开户的方式，顺利完成首笔国债期货交易。这也是继五大国有银行后，又一家获批参与的银行主体。

事实上，监管方面鼓励外资行的参与也顺应了金融市场开放的背景。自债券通“北向通”开通以来，中国债券市场的国际化程度不断提高，海外投资者对于中国债券市场的接受度也显著提升。作为重要的利率风险管理工具，国债期货市场的开放将进一步完善国债基准利率曲线，使境内外投资者更好地参与国内债券市场，促进中国债券市场持续开放和人民币国际化。

“允许外资行参与并非仅有象征性意义，”某外资行交易人士对记者表示，“通过首单交易，外资行可以熟悉交易系统，并熟悉交易流程，这有利于未来进一步上量。”

杨京对记者称，近年来，无论是从机构数量、一级参与度还是二级成交量来看，外资行都已成为境外机构进入中国债券市场的重要桥梁和窗口。具体而言，渣打银行是市场上最活跃的债券通做市商以及境内债券做市商之一。在现有的利率衍生品之外，国债期货可以更有效地支持外资银行对冲利率风险，从而更好服务境外机构投资中国债券市场。

数据显示，去年以来，债券通“北向通”交投持续活跃，月度成交量更是屡创新高。债券通官网在2022年12月15日发布的月度运行报告显示，同年11月，债券通“北向通”月度成交量再创历史新高，达到8239亿元，超过去年8月创下的7830亿元成交量记录。2022年1月至11月，“北向通”日均交易量328亿元，累计交易量达到7.4万亿元，已超过2021年全年累计交易量（约6.5万亿元），与上年同期相比增长约27%。此外，中国人民银行同日发布的11月境外机构投资银行间债券市场简报显示，截至2022年11月末，境外机构持有银行间市场债券达到3.33万亿元。

2022年，美联储加息、人民币贬值、中美利差倒挂等因素导致国际资金卖出中国债券，但大概率抛压会缓和。2022年12月的数据显示，目前境外投资者持有的中国国债占比仍高达9.1%。巴克莱宏观、外汇策略师张蒙此前也对记者表示，外国投资者持有的中国政府债券在2022年11月进一步下跌0.3个百分点，但预计未来将出现资金流入，这反映了久期和人民币汇率回报前景的改善。“我们认为，虽然短期内不太可能出现大规模净流入，但大规模资金流出的时间已经过去。”

外资期待市场进一步放开

比起利率期权、利率互换等衍生品，商业银行参与国债期货的意义更为重大。过去两年来，外资一直希望进一步参与国债期货市场，国债期货从流动性等方面而言都是对冲利率风险最有效工具。

商业银行是银行间债券市场最主要的参与主体。但是，商业银行未能进入2013年重启的国债期货市场，主要是受限于现有的制度法规和监管要求。

2016年7月，原银监会在答复政协委员提案时提出，由于国债期货交易实行保证金制度，杠杆较高，在极端情况下可能放大市场波动。前期推进过程中，已有相关部门对商业银行参与国债期货业务持保留态度，建议进一步论证其风险和可行性。

“鉴于商业银行是持券大户，债市交易方向的趋同性很强，在做空对冲惯性下将会对期货价格构成重大冲击，就是所谓的‘尾巴摇狗’（tailwagsthedog）的风险。”某外资行相关人士对记者表示，若未来更多商业银行获准参与国债期货业务，监管层或对相关开户、仓位等做出规定，避免潜在风险。

据记者了解，中国境内债市提供的对冲工具包括了国债期货、IRS（利率互换）、债券借贷和债券远期。但目前外资机构仅可参与NDIRS（离岸非交割利率掉期），无法参与境内的国债期货和IRS市场，由于境内外IRS报价有差别，因此当资金进入境内时，外资机构不希望同时在境外做对冲。同时，相比起IRS，国债期货则是更受青睐、流动性更好的对冲工具。亦有多位外资行、外资资管机构债券投资人士对记者提及，海外投资者非常希望参与中国境内的国债期货，但除了上述获准参与的银行（银行的交易亦存在一定限制），目前参与主体仅限境内证券机构，如果境内商业银行和外资机构可交易国债期货，这将提升外资对境内债市的配置需求，同时市场的流动性将大大提升。

中国外汇交易中心党委书记霍颖励2022年12月9日在第四届外滩金融峰会上表示，随着“互换通”等开通，将继续扩展到衍生品市场。

2022年7月，中国人民银行、香港证监会、香港金管局发布联合公告，宣布了“互换通”的即将推出。港交所方面表示，利率互换又称利率掉期，是一种场外交易的衍生工具，可用来管理利率变化风险，交易双方就同一本金交换不同利率的利息，比如一方可以收取这笔本金的固定利率利息，而另一方则收取这笔本金的浮动利率利息。在“互换通”开通前，境外投资者往往只能通过离岸人民币利率互换来管理利率风险。“互换通”开启后，将大大方便他们参与内地人民币利率互换。